四、并購業務

(一)并購的含義

1.狹義的并購

企業并購通常被稱為兼并與收購(Merger and Acquisition)。在狹義上，兼并與收購是兩個概念，其區別主要表現在兩者的法律后果不同。

兼并是一家企業對另一家企業的合并或吸收行為，至少一家企業法人資格消失。企業兼并是指在市場競爭機制的作用下，被兼并企業將企業產權有償讓渡給兼并企業，兼并企業實現資產一體化，同時取消被兼并企業法人資格的一種經濟行為。

收購是企業控制權的轉移，二者之間只形成控制與被控制的關系，兩者仍然是各自獨立的企業法人。

兼并與收購的區別是：①在兼并中，被合并企業作為法人實體不復存在;而在收購中，被收購企業可仍以法人實體存在，其產權可以是部分轉讓。②兼并后，兼并企業成為被兼并企業新的所有者和債權債務的承擔者，是資產、債權、債務的一同轉換;而在收購中，收購企業是被收購企業的新股東，以收購出資的股本為限承擔被收購企業的風險。③兼并多發生在被兼并企業財務狀況不佳、生產經營停滯之時，兼并后一般需要調整其生產經營、重新組合其資產;而收購一般發生在企業正常生產經營狀態，產權流動比較平和。

由于在運作中它們的聯系遠遠超過其區別，因此兼并、合并與收購常作為同義詞一起使用，統稱為“并購”，泛指在市場機制作用下企業為了獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。

2.廣義的并購

從廣義看，并購實際上是通過資本市場對企業進行一切有關資本經營和資產重組形式的代稱，主要形式如下：

(1)擴張(Expansion)。包括兼并(Merger)與收購(Acquisition)。

(2)售出(Sell-offs)。包括分立(Spin-offs)、子股換母股(Split-offs)、完全析產分股(Split-Ups)、資產剝離(Divestiture)、股權切離(Equity Carve-outs)。

(3)公司控制(Corporate Control)。包括溢價購回(PremiumBuy-backs)、停滯協議(Stand-stillAgreements)、反接管條款(AntitakeoverAmendments)、代表權爭奪(Proxy Contents)。

(4)所有權結構變更(Changes in Ownership Structure)。包括交換發盤(Exchange Offers)、股票回購(Share Repurchases)、轉為非上市公司(Going Private)、杠扦收購(Leveraged Buy-outs)、管理層收購(MBO)。

(二)并購的基本類型

(1)橫向并購、縱向并購與混合并購。按并購前企業間的市場關系，并購分為橫向并購、縱向并購和混合并購。

橫向并購是并購企業的雙方或多方原屬同一產業、生產或經營同類產品，并購使得資本在同一市場領域或部門集中時，則稱為橫向并購。如奶粉罐頭食品廠合并咖啡罐頭食品廠，兩廠的生產工藝相近，并購后可按收購企業的要求進行生產或加工。這種并購的主要目的是擴大市場規模或消滅競爭對手，確立或鞏固企業在行業內的優勢地位。

縱向并購是并購企業的雙方或多方之間原料生產、供應和加工及銷售的關系，分

盤和流通過程的不同階段，是大企業全面控制原料生產、銷售的各個環節，建立垂

虧其有原材料、運輸、貿易聯系的企直結合制體系的基本手段。如加工制造企業并購與其有原材料、運輸、貿易聯系的企其主要目的是組織專業化生產和實現產銷一體化。縱向并購較少受到各國有關反壟斷法律或政策的限制。

混合并購是同時發生橫向并購和縱向并購，或并購雙方或多方是屬于無關聯產業的企業，是對處于不同產業領域、不同產品市場，且與其產業部門之間不存在特別的生產技術聯系的企業進行并購，通常發生在某一產業的企業企圖進入利潤率較高的另一產業時，常與企業的多元化戰略相聯系。

(2)用現金購買資產、用現金購買股票、用股票購買資產與用股票交換股票。按并購的出資方式，并購分為用現金購買資產、用現金購買股票、用股票購買資產和用股票交換股票。

用現金購買資產是指并購公司支付一定數量的現金，購買目標公司的資產，以實現對目標公司的控制。并購方籌集足額的現金購買目標方全部資產，使目標方除現金外沒有持續經營的物質基礎，成為有資本結構而無生產資源的空殼，不得不從法律意義上消失。

用現金購買股票是指并購公司支付一定數量的現金，購買目標公司的股票，以實現對目標公司的控制。一旦擁有目標公司大部分或者全部股本，目標公司就被并購了。

用股票購買資產是指并購公司向目標公司發行并購公司自己的股票，以交換目標公司的資產，并購公司在有選擇的情況下承擔目標公司的全部或部分責任。目標公司也要把擁有的并購公司的股票分配給自己的股東。

用股票交換股票(交換發盤)又叫“換股”，是指并購公司采取直接向目標公司的股東增加發行本公司的股票，以新發行的股票交換目標公司的股票。特點是無須支付現金，不影響并購的現金流狀況，同時目標公司的股東不會失去其股份，只是股權從目標公司轉到并購公司，從而喪失了對目標公司的控制權，這也是最常用的并購方式。

(3)善意收購與惡意收購。按收購的動機，并購分為善意收購和惡意收購。

善意收購又稱為“白衣騎士”，是指收購公司通常事先與目標公司經營者接觸，愿意給目標公司提出比較公道的價格，提供較好的條件，雙方在相互認可的基礎上通過談判達成收購條件的一致意見，協商制訂收購計劃而完成收購活動的并購方式。善意并購有利于降低并購行為的風險與成本，使并購雙方能夠充分交流、溝通信息，目標公司主動向并購公司提供必要的資料。同時善意行為還可以避免目標公司的抗拒而帶來額外的支出。但是，善意并購使并購公司不得不犧牲自身的部分利益，以換取目標公司的合作，而且漫長的協商、談判過程也可能使并購行為喪失其部分價值。

惡意收購又稱為“黑衣騎士”，是指收購公司首先通過秘密收集被收購的目標公司分散在外的股票等非公開手段對之進行隱蔽而有效的控制，然后在事先未與目標公司協商的一情況下突然提出收購要約，使目標公司最終不得不接受苛刻的條件把公司出售。在惡意收購中，收購公司通常要以高于目標公司股票市場價格來收購目標公司的股票(一般要高20%~50%)。

(4)要約收購與協議收購。按持股對象針對性，并購分為要約收購和協議收購。

要約收購是指收購人為了取得上市公司的控股權，向所有的股票持有人發出購買該上市公司股份的收購要約，收購該上市公司的股份。公開收購要約要寫明收購價格、數量以及要約期間等收購條件。并購公司通過證券交易所的證券交易，持有一個上市公司(目標公司)已發行股份的30%時，就依法向該公司所存股東發出公開收購要約，按符合法律的價格以貨幣付款方式購買股票，獲得目標公司股權。要約收購直接在股票市場中進行，受到市場規則的嚴格限制，風險較大，但自主性強，速戰速決。惡意收購多采取要約收購的方式。

協議收購是指由收購人和上市公司待定的股票持有人就收購該公司股票的條件、價格、期限等有關事項達成協議，由公司股票的持有人向收購者協議轉讓股票，收購人則按照協議條件支付資金，達到收購的目的。協議收購中，并購公司不通過證券交易所，直接與目標公司取得聯系，通過談判、協商達成收購協議。協議收購易取得目標公司的理解和合作，有利于降低收購行為的風險與成本，但談判過程中的契約成本較高。協議收購一般都屬于善意收購。

(5)杠桿收購與管理層收購。按收購融資渠道，并購分為杠桿收購和管理層收購。

杠桿收購(LBO)是指由一家或幾家公司在金融信貸支持下進行的并購。經常采用的形式是收購公司先成立一家置于完全控制之下的“空殼公司”，而空殼公司以其自身少量的資本以及未來買下的目標公司的資產和收益為擔保來進行舉債，比如通過發行高利率風險債券即“垃圾債券”來籌資。由此形成的巨額債務由未來被買下的目標公司的資產及收益來償還。這種以目標公司資產及收益作保證的籌資，標志著債務觀念的根本轉變。

管理層收購(MBO)作為杠桿收購的一種，是指公司經理層利用借貸資本收購本公司股權的行為。通過收購，企業經營者變成了企業所有者，企業管理層集所有權與經營權于一身。在有些目標公司遭到收購公司的襲擊時，目標公司的管理層對本公司的實際經營情況最為清楚，如果他們一致認為本公司有發展潛力值得看好，會成立一家新公司通過大量舉債籌資(未來可以用持股所得的分配收益分期償還該筆認購款)，然后對目標公司股份的股票進行收購。MBO順利實施的條件是：一是賣者愿意賣，二是買者愿意買，三是買者有能力買。適合MBO的企業應該具備的特點是：良好的經營團隊，產品需求穩定，現金流穩定，有較大的管理效率提升空間，有高價值資產，有高貸款能力等。MBO融資渠道主要有：銀行借款、民間借貸、延期支付及MBO基金、擔保融資等。MBO價格確定方法有：貼現現金流量法(D。F模型)、經濟增加值法(EVA)和市盈率法等。

(三)投資銀行在企業并購中的作用

現代投資銀行的業務能力包括以下幾個方面：①良好的產業分析能力;②強大的金融產品配銷能力：③敏銳的經濟、社會與政治動向的研判能力;④豐富的金融知識和應變能力;⑤正確的設計及執行投資機會的能力;⑥專業的會計、稅務與法律方面的知識能力。

企業并購是一項極其復雜的交易過程，這其中會碰到諸如并購價格的確定、并購方案的設計、條件談判、協議執行以及配套的融資安排、重組規劃等問題，且由于企業本身情況的多樣性和復雜性，不同企業的結構設計也不一樣，所以不會形成某種既定的規范和流程。因此，必須依靠專業性的中介機構及專家去完成曰標企業的前期調查、項目評估、方案設計、條件談判、重組規劃等高度專業化的工作，而這種高度專業化的服務工作在西方國家一般是由投資銀行去組織完成的。在并購中，并購方和目標方分別聘用投資銀行作為自己的并購顧問機構。

(四)上市公司發行股份購買資產新規

2016年，中國證監會發布新修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》規定，上市公司原控股股東、原實際控制人及其控制的關聯人，以及在交易過程中從該等主體直接或間接受讓該上市公司股份的特定對象應當公開承諾，在本次交易完成后36個月內不轉讓其在該上市公司中擁有權益的股份;除收購人及其關聯人以外的特定對象應當公開承諾，其以資產認購而取得的上市公司股份發行結束之日起24個月內不得轉讓。

（責任編輯：xy）

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