第三節 房地產投資項目經濟評價

一、房地產投資項目經濟評價概述

房地產投資項目經濟評價為房地產投資決策提供重要依據。如前所述，房地產投資是用一定的投入(如資金)取得一定的產出(如租賃收益、增值收益)，而且一般來說，投入是事前(如當前或即將)的，是比較確定的，產出是事后(未來)的，是不很確定的，即是有一定風險的。房地產投資項目經濟評價，就是要對這種事后產出的“得”與事前投入的“失”進行衡量，得出是否“值得”的結論?；蛘哒f，在給定的風險下，預期的未來收益是否大到足以證明當前的費用支出是合理的。

不同的房地產投資項目，雖然具體的經濟評價方法可能有所不同，但其基本原理是相同的，通常包括三個步驟：①估計相關現金流量;②計算有關評價指標;③將評價指標與可以接受的標準進行比較，得出評價結論。

二、房地產投資項目現金流量估計

(一)現金流量的概念

現金流量是指一個項目(或方案)在某一特定時期內收入或支出的資金數額。從房地產投資項目經濟評價的角度看，現金流量是指由于房地產投資項目實施而引起的資金收支的改變量。

現金流量分為現金流入量、現金流出量和凈現金流量。資金的收人稱為現金流入，相應的數額稱為現金流人量，具體是指由于投資項目實施而引起的資金收入的增加或資金支出的減少。資金的支出稱為現金流出，相應的數額稱為現金流出量，具體是指由于投資項目實施而引起的資金支出的增加或資金收入的減少?，F金流入通常表示為正現金流量，現金流出通常表示為負現金流量。凈現金流量是指某一時點的正現金流量與負現金流量的代數和，即：

凈現金流量=現金流人量一現金流出量

對于房地產置業投資來說，現金流入量主要是房地產持有期間的租金收入、持有期末的轉售收入以及其他收入;現金流出量主要是購買時的價款和稅費、持有期間的運營費用、持有期末的轉讓稅費。

(二)現金流量圖

為直觀反映現金流量與時間的關系，便于分析和計算，通常將現金流入、現金流出及其量值的大小、發生的時點用圖形描繪出來，該圖即是現金流量圖。例如，某人擬花500萬元購買一套住宅，出租5年后轉售，預計年租金收入為25萬元，年運營費用為2萬元，轉售價格為600萬元，轉讓稅費為40萬元，該房地產投資項目的凈現金流量分別為-500萬元、23萬元、23萬元、23萬元、23萬元、583萬元，其現金流量圖如圖6-1所示。

現金流量圖的習慣表示方法如下：

(1)用一水平線段表示時間，將該水平線段劃分為若干個長度相同的間隔，每個間隔代表一個時間單位，即計息周期，它可以是年、半年、季、月等，通常為年。

(2)劃分了時間間隔后的水平線段，表示一個從0開始到n結束的時間段，在該水平線段的左端，以0表示時間的起點，同時它也是第一個計息周期的起始點，依次向右延伸，從1到n分別代表各個計息周期的終點。前一個計息周期的終點同時是后一個計息周期的起點。

(3)用帶箭頭的垂直線段代表現金流量，箭頭向上表示現金流人，箭頭向下表示現金流出。用垂直線段的長短表示現金流量的大小，即垂直線段越長，現金流量越大。

綜上所述，對現金流量圖應重點把握以下幾點：①時間段(即水平線段)的長度：時間段從何時開始至何時結束。②時間段的指向：時間的推移是自左向右，即左邊為過去，右邊為未來。③時間段的劃分：根據實際需要，按年、半年、季、月等對時間段進行劃分，通常是按年對時間段進行劃分。④現金流量在時間段上發生的時點。⑤現金流量在該時點發生的數額。⑥現金流量圖上垂直箭頭的指向：箭頭向上表示正現金流量，箭頭向下表示負現金流量。

(三)現金流量表

現金流量表是將現金流量用表格的形式表現出來，現金的收支按發生的時間列入相應的時期。圖6-1反映的現金流量采用現金流量表形式，見表6-2。

三、房地產投資項目經濟評價指標和方法

房地產投資項目經濟評價是從房地產投資項目或投資者角度，對項目的盈利能力等進行評價，據此判斷項目的經濟可行性。它是以項目計算期內的現金流量為基礎，通過計算一系列的評價指標來進行判斷的。房地產投資項目經濟評價指標較多，可分為靜態評價指標和動態評價指標兩類，其中的靜態評價指標不考慮資金的時間價值，而動態評價指標則考慮資金的時間價值。

(一)靜態評價主要指標和方法

評價投資項目盈利能力的靜態指標主要有租金回報率、投資收益率、資本金收益率、靜態投資回收期。

1.租金回報率

租金回報率是指房地產的租金與價格的比率。其計算公式為：

具體計算時，租金有月租金和年租金，還有潛在毛租金、有效毛租金和凈租金，以及稅前租金和稅后租金;價格有當時購買價格和現行市場價格。潛在毛租金是在全部出租、沒有空置情況下所能獲得的租金，等于全部可出租面積與最可能的租金水平的乘積。有效毛租金是潛在毛租金減去空置和收租損失后的租金。凈租金是有效毛租金減去運營費用(如房產稅、城鎮土地使用稅、維修費、物業管理費等)后的收益。稅后租金是凈租金扣除所得稅后的收益。

【例6-10】某套住宅的現行市場價格為200萬元，月租金為5 000元。請計算該住宅的現行年租金回報率。

【解】該住宅的現行年租金回報率計算如下：

【例6-11】例6-10中的住宅是某人5年前花100萬元購買的，當時和目前的月租金分別為2 500元和5 000無。請計算該人當時和目前的年租金回報率。

【解】該人當時和目前的年租金回報率計算如下：

由例6-10和例6-11可知，雖然按同一時間的租金和價格計算的租金回報率也許不高，但按之前的購買價格和之后的租金計算的租金回報率可能就不低了，此外未來還有可能獲取房地產增值收益。因此，在這種情況下購買住宅出租是劃算的。

2.投資收益率

投資收益率是指投資項目正常年份的收益總額或年平均收益總額與投資總額的比率。其計算公式為：

3.資本金收益率

資本金收益率是指投資項目正常年份的收益總額或年平均收益總額與資本金的比率。其計算公式為：

收益總額可分為稅前(不扣除所得稅)收益總額和稅后(扣除所得稅)收益總額，相應的收益率可稱為稅前收益率和稅后收益率。

【例6-12】某投資者花500萬元(其中自有資金200萬元，借款300萬元)購買了一商鋪用于自營，經營期內年平均稅前收益為70萬元、稅后收益為55萬元。請計算該項目的投資稅前收益率、資本金稅前收益率和資本金稅后收益率。

【解】該項目的投資稅前收益率、資本金稅前收益率和資本金稅后收益率計

算如下：

4.靜態投資回收期

靜態投資回收期 是指在不考慮資金的時間價值時，以投資項目的凈現金流量抵償原始總投資所需的時間，或以凈收益收回初始投資所需的時間，是用于衡量項目投資回收速度的評價指標。由于考慮到未來的不桷定性和資金籌措等問題，投資者通常希望所投入的資金在較短時間內足額收回，所以要知道靠項目每期的凈收益(如出租或自營的凈收益)將投資額回收的時間為多長。

靜態投資回收期的計算公式為：

式中 ——靜態投資回收期;

CI——現金流人量;

CO——現金流出量;

(CI-CO)t——第t期(通常以年為單位)的凈現金流量;

t=1，2，…， 。

靜態投資回收期可借助現金流量表，根據凈現金流量來計算，具體分為下列兩種情況：

(1)當各年的凈現金流量(凈收益)均相同時，靜態投資回收期的計算公式為：

式中I——全部投資;

A——每年的凈收益，即A=CI—CO。

(2)當各年的凈現金流量不相同時，靜態投資回收期可根據累計凈現金流量求得，即在現金流量表中累計凈現金流量由負值轉為正值之間的年份，計算公式為：

靜態投資回收期的評價標準是：如果P 7小于或等于投資者的目標投資回收期或行業的基準投資回收期、平均投資回收期，則項目在經濟上是可以接受的，否則不可行。

靜態投資回收期法的缺點是忽視了投資回收期之后出現的現金流量，從而可能使投資回收期之后有很好收益的投資項目被淘汰。

【例6-13】某個買房用于出租、然后轉售的投資項目的現金流量，見表6-2。請計算該投資項目的靜態投資回收期。

【解】該投資項目的靜態投資回收期計算如下：

計算各年凈現金流量的累計值，見表6-3。

(二)動態評價主要指標和方法

評價投資項目盈利能力的動態指標主要有財務凈現值、財務內部收益率、動態投資回收期。

1.財務凈現值

財務凈現值(FNPV)通常簡稱凈現值，是按設定的折現率計算的投資項目計算期內各期凈現金流量的現值之和。其計算公式為：

式中 FNPV——投資項目在起始點時的財務凈現值;

n——計算期;

ic——設定的折現率。

設定的折現率也稱為目標收益率、基準收益率，通常為投資者可以接受的最低收益率(也稱為投資者所要求的最低收益率、投資者最低期望收益率、投資者最低滿意收益率)，通常取同類投資的平均收益率或行業的基準收益率，一般應高于銀行貸款利率。

財務凈現值的評價標準是：如果FNPV≥0，則說明項目的盈利能力達到或超過了按設定的折現率計算的盈利水平，項目在經濟上是可以接受的，否則不可行。

【例6-14】某房地產投資項目的現金流量見表6-2。設定的折現率為10%，請計算該投資項目的財務凈現值，并判斷該投資項目在經濟上是否可行。

【解】該投資項目的財務凈現值計算如下：

2.財務內部收益率

財務內部收益率(FIRR)通常簡稱內部收益率，是投資項目在計算期內各期凈現金流量的現值之和等于零時的折現率，也就是使投資項目的財務凈現值等于零時的折現率。其表達式為：

FIRR是先采用試錯法，計算到一定精度后再采用線性內插法求取，即FIRR是通過試錯法與線性內插法相結合的方法來求取。

財務內部收益率的評價標準是：如果FIRR≥ic，則說明項目的盈利能力達到或超過了所要求的收益率，項目在經濟上是可以接受的，否則不可行。

【例6-15】某房地產投資項目的現金流量見表6-2。請計算該投資項目的財務內部收益率。

【解】該投資項目的財務內部收益率計算如下：

通過下式

財務內部收益率法與財務凈現值法的主要區別：

(1)財務凈現值是一個數額，財務內部收益率是一個比率。斷言一個房地產投資項目的財務內部收益率是20%，比指出其財務凈現值是1 200萬元可能得到更多的信息，更有意義，因為雖然財務凈現值較大，但投資額可能很大。

(2)財務凈現值法需要預先設定一個折現率，而這個折現率在事先通常是很難確定的;財務內部收益率法則不需要預先設定一個折現率。但是，當財務內部收益率求出之后，需要將它與一個收益率(折現率)進行比較。因此，在使用財務內部收益率法時盡管可以將設定折現率的工作往后推，但這項工作最終是不可少的。

3.動態投資回收期

動態投資回收期(Pb)是考慮了資金的時間價值后收回初始投資所需要的對間，具體是把投資項目各期(通常為各年)的凈現金流量按設定的折現率折成現值之后，再來推算投資回收期，也就是累計凈現值等于零時的年份。同一個投資項目的動態投資回收期比靜態投資回收期要長，因它考慮了資金的時間價值。動態投資回收期的計算公式為：

在實際運用時，可根據投資項目的現金流量表中的凈現金流量折現值，用下列近似公式計算：

動態投資回收期的評價標準是：如果Pb≤Pc(基準投資回收期或平均投資回收期)，則說明項目能在要求的時間內收回投資，在經濟上是可以接受的，否則不可行。

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