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四、可轉換公司債券的定價

含權債券，具有公司債券和股票雙重性質。在價值形態上，可轉換公司債券賦予投資者一個保底收入，即債券利息支付與到期本金償還構成的普通附息券的價值；同時，它還賦予投資者在股票上漲到一定價格條件下轉換成發行人普通股票的權益，即看漲期權的價值。

（一）可轉換公司債券的轉換價值
　 　　1.轉換價值是可轉換公司債券實際轉換時按轉換成普通股的市場價格計算的理論價值。轉換價值等于每股普通股的市價乘以轉換比例，用公式表示：　cv=p•r
　　式中：cv――轉換價值；
　　p――股票價格；
　　r――轉換比例。
　　2.由于可轉換公司債券有一定的轉換期限，在不同時點上，股票價格不同，轉換價值也不相同。

 

（二）可轉換公司債券的價值

可轉換公司債券的價值可以近似地看作是普通債券與股票期權的組合體。
　　 第一，由于可轉換公司債券的持有者可以按照債券上約定的轉股價格，在轉股期內行使轉股權利，這實際上相當于以轉股價格為期權執行價格的美式買權，一旦市場價格高于期權執行價格，債券持有者就可以行使美式買權從而獲利。
　　 第二，由于發行人在可轉換公司債券的贖回條款中規定，如果股票價格連續若干個交易日收盤價高于某一贖回啟動價格（該贖回啟動價要高于轉股價格），發行人有權按一定金額予以贖回。所以，贖回條款相當于債券持有人在購買可轉換公司債券時就無條件出售給發行人的一張美式買權。當然，發行人期權存在的前提是債券持有人的期權還未執行，如果債券持有人實施轉股，發行人的贖回權對該投資者也歸于無效。
　　 第三，由于可轉換公司債券中的回售條款規定，如果股票價格連續若干個交易日收盤價低于某一回售啟動價格（該回售啟動價要低于轉股價格），債券持有人有權按一定金額回售給發行人。所以，回售條款相當于債券持有人同時擁有發行人出售的1張美式賣權。

可轉換公司債券相當于這樣一種投資組合：投資者持有1張與可轉債相同利率的普通債券，l張數量為轉換比例、期權行使價為初始轉股價格的美式買權，1張美式賣權，同時向發行人無條件出售了l張美式買權。所以，可轉換公司債券的價值可以用以下公式近似表示：
可轉換公司債券價值≈純粹債券價值＋投資人美式買權價值＋投資人美式賣權價值－發行人美式買權價值

　　1.對于普通債券部分。  現金流貼現法確定價值
　　2.對于股票期權部分，目前有兩種定價方法。p277
　　（1）布萊克一斯科爾斯（black—scholes）期權定價模型。
　　（2）二叉樹期權定價模型。l979年，經濟學家cox，ross和robinstein發表了《期權定價：一種簡化的方法》的論文，提出了二叉樹模型（bino－mial model）。這個模型建立了期權定價數值算法的基礎，解決了美式期權的定價問題。模型以發行日為基點，模擬轉股起始日基礎股票的可能價格以及出現這些價格的概率，然后確定在各種可能價格下的期權價值，最后計算期權的期望值并進行貼現求得期權價值。根據我國可轉換公司債券發行的特點，采用二叉樹模型進行定價方法較為可行。
 

（三）影響可轉換公司債券價值的因素 

1.票面利率。票面利率越高，可轉換公司債券的債權價值越高；反之，票面利率越低，可轉換公司債券的債權價值越低。（正）
　　2.轉股價格。轉股價格越高，期權價值越低，可轉換公司債券的價值越低；反之，轉股價格越低，期權價值越高，可轉換公司債券的價值越高。（反）
　　3.股票波動率。股票波動率是影響期權價值的一個重要因素，股票波動率越大，期權的價值越高，可轉換公司債券的價值越高；反之，股票波動率越低，期權的價值越低，可轉換公司債券的價值越低。（正）
　　4.轉股期限。由于可轉換公司債券的期權是一種美式期權，因此，轉股期限越長，轉股權價值就越大，可轉換公司債券的價值越高；反之，轉股期限越短，轉股權價值就越小，可轉換公司債券的價值越低。（正）
　　5.回售條款。通常情況下，回售期限越長、轉換比率越高、回售價格越高，回售的期權價值就越大；相反，回售期限越短、轉換比率越低、回售價格越低，回售的期權價值就越小。
　　6.贖回條款。通常情況下，贖回期限越長、轉換比率越低、贖回價格越低，贖回的期權價值就越大，越有利于發行人；相反，贖回期限越短、轉換比率越高、贖回價格越高，贖回的期權價值就越小，越有利于轉債持有人。在股價走勢向好時，贖回條款實際上起到強制轉股的作用。也就是說，當公司股票增長到一定幅度，轉債持有人若不進行轉股，那么，他從轉債贖回得到的收益將遠低于從轉股中獲得的收益。　　

 

【例題4】不定項：下列關于可轉換公司債券的陳述，正確的是（  ）

    a非上市公司公開發行可轉換公司債券不必經過申報

    b可轉換公司債券在轉股之前，其持有人不具有股東的權利和義務

    c上市公司發行可轉換公司債券必須報經核準

    d可轉換公司債券是在一定期間內依據約定的條件可以轉換成股票的公司債券

答案：bcd

【例題5】不定項：下列關于可轉債擔保的描述，正確的是（ ）

    a設定抵押或質押的，抵押或質押財產的估值應不低于擔保金額

    b上市公司不得作為發行可轉債的擔保人

    c最近1期末經審計凈資產不低于人民幣15億元的公司可以不提供擔保

    d發行分離交易的可轉債，可以不提供擔保

答案：acd，b項上市商業銀行除外

【例題6】不定項：下列有關可轉換公司債券價值的說法正確的是（  ）

a可轉換公司的債券價值︽純粹債券價值+投資人美式買權的價值-投資人美式賣權的價值+發行人美式買權的價值

b投資者購買可轉換公司債券等價于同時購買一個普通債券和一個對公司股票的看漲期權

c在價值形態上，可轉換公司債券賦予投資者一個保底收入，即債券利息支付與到期本金償還構成的普通附息券的價值；同時，它還賦予投資者在股票上漲到一定價格條件下轉換成發行人普通股票的權益，即看漲期權的價值

d可轉換公司債券的轉換價值等于每股普通股的市價除以轉換比例

答案：bc，a項可轉換公司的債券價值︽純粹債券價值+投資人美式買權的價值+投資人美式賣權的價值-發行人美式買權的價值，d項應當是每股普通股的市價乘以轉換比例

 

【例題7】判斷：可轉換公司債券在不同時點上，其轉換價值是相同的。

答案：錯